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中芯国际(688981)

业绩表现优于指引，毛利率水平位于指引上部：2023Q1，公司实现营业收入102.1亿元，同比降低13.9%；实现归母净利润15.9亿元，同比降低44.0%；原因系晶圆销售量减少及产能利用率下降，但仍优于前期指引。此外，公司预计Q2收入环比增长5%-7%，平均晶圆单价受产品组合变动影响环比下降，毛利率19%-21%，产能利用率和出货量将环比上升；预计2023全年销售收入同比降幅为低十位数，毛利率20%左右。

扩产计划稳步推进，高资本开支支撑先进支撑突破：成熟晶圆厂项目建设稳步进行，其中中芯深圳已经量产，中芯京城预计下半年量产，中芯东方预计年底通线，中芯西青还在建设中。在需求景气度反转的预期下，产能有序扩张将成为业绩增长的支柱。

短期扰动不改继续看好，基本面稳健支撑业绩释放：短期受到行业下行周期影响，公司上半年业绩承压，但中芯国际作为国内唯一先进制程晶圆厂，完美契合需求复苏(Q4稼动率79.5%，处于历史低位，H2有望随需求回暖提升)+技术创新(AI带来高制程增量需求，国产唯一工艺节点触及7nm~14nm先进制程)+国产替代(材料设备国产化)三要素，随着后续需求企稳回暖叠加公司产能扩产节奏稳步推进，业绩有望逐步释放。

当前估值历史处于较低位置：当前行业处于周期底部，电子行业A/H股估值仅3.21/1.44倍PB，远低于A股历史高点6倍PB及港股高点3倍PB，受益于需求复苏+技术创新+国产替代三要素，以及政策支持估值提升，我们认为当前估值仍被低估，后续有望进一步提升。

盈利预测与投资评级：基于行业景气度好转预期，叠加公司产能利用率释放，我们维持此前盈利预测。我们预测公司2023-2025年收入为445/525/632亿元，归母净利润为59.2/88.0/120.7亿元，对应P/E为84.0/56.5/41.2倍P/B为3.57/3.36/3.10倍。我们维持公司“买入”评级。

风险提示：1）半导体行业周期扰动；2）行业竞争加剧；2）技术升级风险；4）新品量产风险。